概要：房地产财富效应的影响更加大，本文分析了房地产财富效应的内涵，分析了房地产财富效应的六种传导渠道。本文指出，房地产财富效应比股市财富效应更加显著；随着时间的流逝和房地产的大大发展完备，房地产财富效应将显得更加最重要；我们必需同时注目房地产财富效应正负两方面的影响，警觉房地产泡沫的收缩和裂痕。; 关键词：房地产 财富效应 ;消费 传导渠道 ; 一、房地产财富效应的内涵 作为一国财富最重要组成部分的房地产，既是各类者最重要的投资对象，也是家庭财富的主要组成部分，同时，房地产本身也可归之于轻巧消费品。

本文所指的房地产特指居民的住宅资产，而不还包括商铺和写字楼等房地产，因为住宅在房地产中占到60-70%。从各国展现出来看，全球居民财富更加密切地与房地产联系在一起。虽然20世纪90年代末，美国家庭股票持有人量一度多达了其享有的住房资产，不过2001年以来，世界范围内的房地产市场也大大加剧。例如，2002年美国居民享有的股票资产（必要持有人或通过联合基金持有人）价值大约为11万亿美元，但房产价值却约14万亿美元。

有关数据指出，在发达国家，2002年个人享有的股票价值为23万亿美元，享有的不动产价值约40万亿美元[1]。近年来，我国房地产市场也获得了较慢发展，以至于对房地产否不存在泡沫的争议日益减少。

正是在这一背景下，更加多的学者开始注目房地产财富效应。先前的财富效应，是指货币余额的变化，假如其他条件完全相同，将不会在总消费支出方面引发变动，这样的财富效应（Wealth;Effect）经常被称作庇古效应（Pigou’s;Effect）或实际余额效应[2]。

由于财富包含的多元化以及财富结构的大大变化，个人财富价值变动某种程度局限于货币余额的变化，其他资产如房地产、储蓄、债券与股票等价格的变动某种程度可以引发财富水平的变动，故财富效应也逐步运用于分析居民资产价格（特别是在是股价与房地产价格）变动对消费的影响之上。传统理论上的财富效应，在现代意义上，只是货币余额的财富效应。现代意义上的财富效应主要指居民净资产（还包括现金、存款、有价、股票、房地产等）的变化对居民消费市场需求的影响。其中，居民资产中主要的部分展现出为银行存款、有价证券、股票和房地产。

由于利率、与企业债券等价格的比较稳定性，狭义的财富效应专指股票市场与房地产的财富效应。所谓房地产财富效应，是指由于房产价格上涨（或暴跌），造成房产所有者财富的快速增长（或增加），其资产人组价值减少（或增加），进而产生减少（或增加）消费，不断扩大（或增大）短期边际消费偏向（Marginal;Propensity;to;Consume，MPC），增进（或诱导）经济快速增长的效应。事实上，房产财富下降，在预期收益减少和预期价格上涨的推展下，也增进了房产本身消费和投资的更进一步快速增长。

众多研究指出，房地产财富效应的确不存在。例如，Skinner（1989）分析收益动态平行数据（PSID）时找到房地产财富对消费的影响较小但很明显。

Yoshikawa和Ohtake（1989）明确提出了一个更加有启发性的结论，他们找到土地价格较高时，计划买房的日本租赁者的储蓄率较高，但此时家庭计划买房的发生率也显著较低，因此房价下跌的净效应将同时减少租赁者和有房者的消费。Engelhardt（1994）研究加拿大租赁者时明确提出了类似于的结论，即较高的房价减少了出租家庭为买房首付展开储蓄的概率。房价每减少4000美元则减少1%的储蓄率，这些增加的储蓄可能会用作减少消费。

Engelhardt（1996）运用PSID数据对房价快速增长与当前有房者的消费之间的联系展开了必要。他估算来自有房者房产的现实资本收益的MPC;约为0.03，但这将因不道德反应的不对称性而有所下降。

即房地产正负财富效应不存在不对称性，取得收益的家庭不太会转变他们的储蓄和消费行为，而经历资本损失的家庭则不会增加他们的消费。不过，Case（2003）研究结果表明房地产财富减少对消费有大力明显的起到，但房地产财富的上升对消费没任何影响。美国联邦储备委员会主席格林斯潘（2003）则从官方的角度认同了房地产的财富效应，他认为美国红火的房屋市场2003年可能会稍微降温，这个情况不会影响到消费开支的上升[3]，而消费是保持美国经济快速增长的主要动力。

一些学者专门对股市财富效应和房地产财富效应不作较为研究，如：Karl;E.;Case;，John;M.;Quigley，;Robert;J.;Shiller（2003）；Alexander;Ludwig;和;Torsten;Slok（2001）等。与股票市场比起，房地产市场具备更加强劲的稳定性，其价格的波动性要大得多，故二者对消费的影响也有所不同。

房产财富在家庭财富中的比重是充分发挥其财富效应的关键所在。无论是发达国家还是发展中国家，房产仍然在家庭财富中占据较高比例，例如，欧洲有一半以上居民享有自己的住房，且住房占到居民家庭全部财产的40-60%。特别是在是在股市发展不成熟期、参予程度较低的国家，而且大多数普通家庭于多收益家庭更加推崇房产财富。从世界各国经验来看，在股市发展不成熟期、参予程度较低的国家，而且大多数普通家庭于多收益家庭更加推崇房产财富。

表格1; 美国家庭最重要资产的比例 单位：%所有者百分比普通股（不不含养老金）所有普通股非股票金产住宅资产净资产最低 0.541.43724.210.225.6下一级 0.511.810.77.84.68.4下一级; 427.727.226.220.523.4下一级; 510.311.314.015.411.4下一级 107.29.813.920.112.8底层 801.74.114.029.318.5资料来源：1998年美国消费者资产状况调查，转引自James M.Poterba(2000).由表格1是美国家庭最重要资产的比例调查表，表格1表明，美国0.5%的家庭享有绝大多数的公司股票，且股票在家庭资产中占到的比例最低。而80%的家庭则享有仅有4.1%的股票，家庭资产以住宅资产居多，所以对于大多数家庭来说，股市的财富效应较为保守，房地产的财富效应则较为显著。Tracy、Schneider 和Chan (1999)的研究也证实了这一点，他们认为对于大多数家庭来说，房地产价格变动所引发的家庭清净财富的变动比股价变动所引发的变动要小得多。

如果再行考虑到房地产缺少供给弹性和替代弹性，一般来说指出房地产价格变化所产生的财富效应要低于股票市场的财富效应。二、房地产财富效应的传导渠道 房地产财富效应的传导过程，实质也是虚拟世界经济起到于实体经济的过程。关于房地产财富效应的传导渠道，Alexander;Ludwig;和Torsten;Slok;（2001）认为，不存在如下5种传导渠道： 一是构建的财富效应。

对于有房者来说，房价的下降造成清净财富的减少，从而可以减少现期消费。如果房价减少，消费者可以通过抵押贷款或变卖房子来构建获益，这种构建的收益将对个人消费产生大力的影响。

二是未构建的财富效应。如果房价下跌，即使持有人并没再融资（诸如抵押贷款）或出售房产，由于财富票据值的减少，消费者将预期他们比以往更为富裕，这种没还清的财富仍可增进消费。三是支出约束效应。

对于租房者来说，房价下跌将对他们个人消费产生消极影响。由于房价下降，房租随之下降，租房者被迫缴纳较高的房租，支出约束更为紧绷，从而被迫增加个人消费。当然，对于房产的出租者来说，房租下降也意味著其收益下降，从而其消费产生大力影响。当然，支出约束效应有可能对房产出租人也某种程度起起到，不过起到要小一些。

因为房价下跌不但有可能提升房租，其它一些像水电费和装修费这样的住房配套性设施的费用和服务的价格也将下降，从而减少了他们的支出约束。四是流动约束效应。

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